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中泰證券股份有限公司陳寧玉,佘雨晴近期對(duì)菲菱科思進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《國(guó)產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備ODM新銳，AI算力打開(kāi)成長(zhǎng)空間》，本報(bào)告對(duì)菲菱科思給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為103.42元。

菲菱科思(301191)
報(bào)告摘要
網(wǎng)絡(luò)設(shè)備領(lǐng)先ODM廠(chǎng)商，業(yè)績(jī)持續(xù)提升。菲菱科思成立于1999年，專(zhuān)業(yè)從事交換機(jī)、路由器及無(wú)線(xiàn)產(chǎn)品等網(wǎng)絡(luò)設(shè)備研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要以O(shè)DM模式與網(wǎng)絡(luò)設(shè)備品牌商合作，下游客戶(hù)包括新華三、S客戶(hù)、小米等國(guó)內(nèi)外知名廠(chǎng)商。公司近年來(lái)產(chǎn)品及客戶(hù)持續(xù)拓展，收入利潤(rùn)保持較高增速，2017-2022年?duì)I收由7.49億元增至23.52億元，CAGR25.71%，凈利潤(rùn)由0.4億元提升至1.95億元，CAGR37.1%，交換機(jī)營(yíng)收占比89%。2022年受疫情及宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)影響增速放緩，23Q1營(yíng)收利潤(rùn)同比及環(huán)比降幅收窄，經(jīng)營(yíng)向好，盈利能力整體呈現(xiàn)穩(wěn)步提升，位于同業(yè)中上游區(qū)間。隨著生產(chǎn)效率提升，規(guī)模擴(kuò)張及產(chǎn)品客戶(hù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，與行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平差距不斷縮小。受益行業(yè)升級(jí)迭代及自身高價(jià)值產(chǎn)品放量，公司業(yè)績(jī)有望延續(xù)較快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
AI+數(shù)字經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備需求，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能承接加快。網(wǎng)絡(luò)設(shè)備主要包括交換機(jī)、路由器、無(wú)線(xiàn)產(chǎn)品等，是云計(jì)算、AI等上層應(yīng)用重要底座。IDC數(shù)據(jù)，2021年全球網(wǎng)絡(luò)設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模約542億美元，同比增長(zhǎng)10.1%，2022年同比增速預(yù)計(jì)約16%，2023Q1全球以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)收入100億美元，同比增長(zhǎng)31.5%，數(shù)據(jù)中心和非數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)均表現(xiàn)強(qiáng)勁，分別同比增長(zhǎng)23.2%和38.7%。北美頭部云廠(chǎng)商資本開(kāi)支整體穩(wěn)健，結(jié)構(gòu)上向AI傾斜，國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商數(shù)通領(lǐng)域投入明顯加強(qiáng)，23年算力網(wǎng)絡(luò)相關(guān)資本開(kāi)支計(jì)劃占比提升至近30%。AIGC有望驅(qū)動(dòng)數(shù)據(jù)流量新一輪增長(zhǎng)，疊加國(guó)內(nèi)數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)政策持續(xù)加持，帶動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備需求向上。網(wǎng)絡(luò)設(shè)備行業(yè)品牌商和制造服務(wù)商專(zhuān)業(yè)化分工明確，本土ODM廠(chǎng)商在研發(fā)設(shè)計(jì)、產(chǎn)品制造、客戶(hù)響應(yīng)等方面更具優(yōu)勢(shì)，國(guó)產(chǎn)品牌商全球份額不斷提升，加速制造產(chǎn)能向大陸轉(zhuǎn)移。
與頭部客戶(hù)深度合作，拓展數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)。公司從2010年起成為新華三合格供應(yīng)商，銷(xiāo)售規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，合作領(lǐng)域由單一交換機(jī)拓展至交換機(jī)、工業(yè)交換機(jī)、路由器等全系列網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，2019年進(jìn)入中高端設(shè)備供應(yīng)鏈，產(chǎn)品價(jià)值升級(jí)，有望充分受益客戶(hù)收入份額增長(zhǎng)。公司于2019年起為S客戶(hù)開(kāi)發(fā)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備并于次年開(kāi)始批量供貨，頭部廠(chǎng)商拓展及單一客戶(hù)內(nèi)供貨份額提升為公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供有力保障。公司技術(shù)研發(fā)能力行業(yè)領(lǐng)先，構(gòu)建柔性生產(chǎn)體系，采用ERP和MES系統(tǒng)提高制造工藝、管理水平及客戶(hù)響應(yīng)服務(wù)能力。公司自2020年起開(kāi)始小批量生產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)中心交換機(jī)，目前已具備100G/400G數(shù)據(jù)中心主流接口速率、高帶寬、大容量交換機(jī)硬件開(kāi)發(fā)能力，有望受益AI及數(shù)字經(jīng)濟(jì)機(jī)遇，打開(kāi)業(yè)務(wù)成長(zhǎng)空間。
投資建議：公司是國(guó)內(nèi)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備ODM龍頭，與新華三、S客戶(hù)等領(lǐng)先品牌商合作緊密，產(chǎn)品向高速率交換機(jī)等中高端領(lǐng)域加快迭代，有望受益AIGC與數(shù)字經(jīng)濟(jì)浪潮下網(wǎng)絡(luò)設(shè)備市場(chǎng)發(fā)展新機(jī)遇。我們預(yù)計(jì)2023-2025年凈利潤(rùn)分別為2.32億/3.21億/4.02億元，同比增長(zhǎng)19%/38%/25%，EPS分別為3.35/4.64/5.79元，對(duì)應(yīng)PE為28X/20X/16X，低于行業(yè)平均，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；客戶(hù)集中風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；主要原材料價(jià)格上漲和供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品開(kāi)發(fā)及技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)；研究報(bào)告使用的公開(kāi)資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，民生證券馬天詣研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)96.25%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利2.27億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為31.59。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有3家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為93.03。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，菲菱科思（301191）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力良好，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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