發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券2023年跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告

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                   信用評(píng)級(jí)報(bào)告聲明

   除因本次評(píng)級(jí)事項(xiàng)本評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與評(píng)級(jí)對(duì)象構(gòu)成委托關(guān)系外，本評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)及評(píng)級(jí)從業(yè)人

員與評(píng)級(jí)對(duì)象不存在任何足以影響評(píng)級(jí)行為獨(dú)立、客觀、公正的關(guān)聯(lián)關(guān)系。

   本評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與評(píng)級(jí)從業(yè)人員已履行盡職調(diào)查義務(wù)，有充分理由保證所出具的評(píng)級(jí)報(bào)告

遵循了真實(shí)、客觀、公正原則。本評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)評(píng)級(jí)報(bào)告所依據(jù)的相關(guān)資料進(jìn)行了必要的核

查和驗(yàn)證，但對(duì)其真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性不作任何明示或暗示的陳述或擔(dān)保。

   本評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)依據(jù)內(nèi)部信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和工作程序?qū)υu(píng)級(jí)結(jié)果作出獨(dú)立判斷，不受任何組

織或個(gè)人的影響。

   本評(píng)級(jí)報(bào)告觀點(diǎn)僅為本評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)評(píng)級(jí)對(duì)象信用狀況的個(gè)體意見(jiàn)，并非事實(shí)陳述或購(gòu)

買(mǎi)、出售、持有任何證券的建議。投資者應(yīng)當(dāng)審慎使用評(píng)級(jí)報(bào)告，自行對(duì)投資結(jié)果負(fù)責(zé)。

   被評(píng)證券信用評(píng)級(jí)自本評(píng)級(jí)報(bào)告出具之日起至被評(píng)證券到期兌付日有效。同時(shí)，本評(píng)

級(jí)機(jī)構(gòu)已對(duì)受評(píng)對(duì)象的跟蹤評(píng)級(jí)事項(xiàng)做出了明確安排，并有權(quán)在被評(píng)證券存續(xù)期間變更信

用評(píng)級(jí)。本評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提醒報(bào)告使用者應(yīng)及時(shí)登陸本公司網(wǎng)站關(guān)注被評(píng)證券信用評(píng)級(jí)的變化

情況。

   本評(píng)級(jí)報(bào)告及評(píng)級(jí)結(jié)論僅適用于本期證券，不適用于其他證券的發(fā)行。

                                中證鵬元資信評(píng)估股份有限公司

                                   評(píng)級(jí)總監(jiān)：

地址：深圳市深南大道 7008 號(hào)陽(yáng)光高爾夫大廈三樓           電話: 0755-82872897

傳真：0755-82872090   郵編: 518040   網(wǎng)址：www.cspengyuan.com

                                                                   中鵬信評(píng)【2023】跟蹤第【277】號(hào) 01

年跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告

評(píng)級(jí)結(jié)果                              評(píng)級(jí)觀點(diǎn)

                                  ?     本次評(píng)級(jí)結(jié)果是考慮到：江西萬(wàn)年青水泥股份有限公司（股票代

                 本次評(píng)級(jí)      上次評(píng)級(jí)

                                        碼：000789.SZ，以下簡(jiǎn)稱“萬(wàn)年青”或“公司”）水泥產(chǎn)品在江西

主體信用等級(jí)               AA+    AA+         省內(nèi)擁有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，產(chǎn)業(yè)鏈逐步延伸，EBITDA 及總資本對(duì)債務(wù)

評(píng)級(jí)展望                 穩(wěn)定      穩(wěn)定         保障能力仍較好；同時(shí)我們也關(guān)注到，2022 年需求收縮下公司水

萬(wàn)青轉(zhuǎn)債                 AA+    AA+         泥、商砼等主要產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊跌，煤炭?jī)r(jià)格高位運(yùn)行推升公司生產(chǎn)成

                                        本，大幅壓縮利潤(rùn)，混凝土業(yè)務(wù)回款情況減弱，公司業(yè)務(wù)區(qū)域集中

                                        度較高。

                                  公司主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及指標(biāo)（單位：億元）

                                      項(xiàng)目              2023.3     2022       2021       2020

                                      總資產(chǎn)             172.08    182.19     174.30     151.39

                                      歸母所有者權(quán)益          70.52     69.44      74.26      63.92

                                      總債務(wù)              32.42     34.33      24.00      18.79

                                      營(yíng)業(yè)收入             19.54    112.82     142.05     125.29

                                      凈利潤(rùn)               1.42      5.84      23.07      21.97

                                      經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額        -0.42      8.45      18.73      22.37

評(píng)級(jí)日期                                  凈債務(wù)/EBITDA          --     -0.97      -0.57      -0.58

                                      EBITDA 利息保障倍數(shù)       --     16.41      37.16      41.24

                                      FFO/凈債務(wù)             --   -27.96%   -113.68%   -102.69%

                                      EBITDA 利潤(rùn)率          --   15.28%     27.15%     26.41%

                                      總資產(chǎn)回報(bào)率              --    5.08%     19.28%     21.61%

                                      速動(dòng)比率              1.70      1.47       1.39       1.41

                                      現(xiàn)金短期債務(wù)比           3.19      3.45       3.49       4.36

                                      銷(xiāo)售毛利率           18.37%   17.48%     27.36%     28.15%

                                      資產(chǎn)負(fù)債率           39.05%   42.60%     37.46%     38.26%

聯(lián)系方式                              注：因凈債務(wù)為負(fù)數(shù)，表中凈債務(wù)/EBITDA、FFO/凈債務(wù)指標(biāo)為負(fù)。

                                  資料來(lái)源：公司 2020-2022 年度審計(jì)報(bào)告及未經(jīng)審計(jì)的 2023 年 1-3 月財(cái)務(wù)報(bào)表，中證鵬

項(xiàng)目負(fù)責(zé)人：何賀                          元整理

heh@cspengyuan.com

項(xiàng)目組成員：毛燕月

maoyy@cspengyuan.com

聯(lián)系電話：0755-82872897

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優(yōu)勢(shì)

?    公司水泥產(chǎn)品在江西省內(nèi)擁有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，產(chǎn)業(yè)鏈逐步延伸。公司系江西省水泥龍頭企業(yè)，水泥產(chǎn)品在江西省內(nèi)擁

     有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，2022 年末公司擁有 11 條熟料生產(chǎn)線及 32 臺(tái)水泥磨機(jī)，水泥和熟料年產(chǎn)能分別為 2,600.00 萬(wàn)噸和

     公司在商砼、骨料等方面積極延伸產(chǎn)業(yè)鏈，江西省內(nèi)布局商砼企業(yè)近 30 家，利潤(rùn)率較高的骨料收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

?    公司 EBITDA 及總資本對(duì)債務(wù)保障能力仍較好。2022 年公司 EBITDA 及 FFO 分別為 17.24 億元和 4.65 億元，公司盈

     余現(xiàn)金相對(duì)充裕，凈債務(wù)為負(fù)數(shù)，EBITDA 對(duì)債務(wù)利息、總資本對(duì)債務(wù)保障能力仍較好。

關(guān)注

?    需求收縮下公司水泥、商砼等主要產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊跌，煤炭?jī)r(jià)格高位運(yùn)行推升公司生產(chǎn)成本，大幅壓縮利潤(rùn)，需關(guān)注需

     求及成本變化對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。2022 年地產(chǎn)下行、需求快速收縮、行業(yè)去產(chǎn)能壓力尚存背景下，公司水泥、商砼

     等主要產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊跌，營(yíng)業(yè)收入下滑 20.58%；煤炭?jī)r(jià)格高位運(yùn)行推升公司生產(chǎn)成本，成本傳導(dǎo)不佳，凈利潤(rùn)同比下

     降 74.69%，需關(guān)注地產(chǎn)及基建等需求變化，以及煤炭、電力價(jià)格變化及“雙碳”、錯(cuò)峰生產(chǎn)等推進(jìn)對(duì)生產(chǎn)成本及業(yè)

     績(jī)的影響。

?    混凝土業(yè)務(wù)回款情況減弱。受房地產(chǎn)下行，房企客戶資金渠道收窄等影響，2022 年公司混凝土業(yè)務(wù)銷(xiāo)售回款情況減

     弱，公司應(yīng)收賬款大幅增長(zhǎng)。

?    公司業(yè)務(wù)區(qū)域集中度較高。2022 年公司營(yíng)業(yè)收入中江西省內(nèi)收入占比為 89.58%，業(yè)務(wù)區(qū)域集中度較高，主要銷(xiāo)售區(qū)

     域較為單一。

未來(lái)展望

?    中證鵬元給予公司穩(wěn)定的信用評(píng)級(jí)展望。我們認(rèn)為公司水泥產(chǎn)品在江西省內(nèi)有望保持較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，業(yè)務(wù)具有持續(xù)性，

     財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)穩(wěn)定。

同業(yè)比較（單位：億元）

           指標(biāo)         海螺水泥         華新水泥       萬(wàn)年青        上峰水泥        塔牌集團(tuán)

    總資產(chǎn)                 2,439.76     642.42     182.19      162.36          128.40

    歸屬母公司股東的權(quán)益          1,836.39     274.46      69.44       84.14          112.95

    營(yíng)業(yè)收入                1,320.22     304.70     112.82       71.35           60.35

    銷(xiāo)售毛利率                21.30%      26.22%     17.48%      33.62%         17.00%

    凈利潤(rùn)                  161.40       30.24       5.84        9.59            2.70

    總資產(chǎn)凈利率                6.80%      5.18%       3.28%      6.12%           2.03%

    資產(chǎn)負(fù)債率                19.67%      52.00%     42.60%      43.35%         11.76%

    速動(dòng)比率                   2.66        0.66       1.47        0.92            4.54

注：以上各指標(biāo)均為 2022 年數(shù)據(jù)。

資料來(lái)源：Wind,中證鵬元整理

本次評(píng)級(jí)適用評(píng)級(jí)方法和模型

    評(píng)級(jí)方法/模型名稱                                                             版本號(hào)

    水泥制造企業(yè)信用評(píng)級(jí)方法和模型                                             cspy_ffmx_2022V1.0

www.cspengyuan.com

    外部特殊支持評(píng)價(jià)方法和模型                                                                   cspy_ffmx_2022V1.0

注：上述評(píng)級(jí)方法和模型已披露于中證鵬元官方網(wǎng)站

本次評(píng)級(jí)模型打分表及結(jié)果

    評(píng)分要素         評(píng)分指標(biāo)                         指標(biāo)評(píng)分     評(píng)分要素         評(píng)分指標(biāo)                      指標(biāo)評(píng)分

                 宏觀環(huán)境                            4/5                初步財(cái)務(wù)狀況                             9/9

                 行業(yè)&運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)狀況                       4/7                  杠桿狀況                             9/9

     業(yè)務(wù)狀況                                              財(cái)務(wù)狀況

                     行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)狀況                      4/5                  盈利狀況                        非常強(qiáng)

                     經(jīng)營(yíng)狀況                        4/7                流動(dòng)性狀況                              6/7

    業(yè)務(wù)狀況評(píng)估結(jié)果                                     4/7   財(cái)務(wù)狀況評(píng)估結(jié)果                                        9/9

                 ESG 因素                                                                                 0

    調(diào)整因素         重大特殊事項(xiàng)                                                                                 0

                 補(bǔ)充調(diào)整                                                                                   0

    個(gè)體信用狀況                                                                                             aa

    外部特殊支持                                                                                              1

    主體信用等級(jí)                                                                                            AA+

個(gè)體信用狀況

?    根據(jù)中證鵬元的評(píng)級(jí)模型，公司個(gè)體信用狀況為 aa，反映了在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)的能力很強(qiáng)，

     受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響不大，違約風(fēng)險(xiǎn)很低。

外部特殊支持

?    公司由江西省國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)實(shí)際控制，中證鵬元認(rèn)為在公司面臨債務(wù)困難時(shí)，江西省政府提供支持的意

     愿強(qiáng)，主要體現(xiàn)為公司與江西省政府聯(lián)系中等，且對(duì)其較為重要。同時(shí)，中證鵬元認(rèn)為江西省政府提供支持的能力

     極強(qiáng)，主要體現(xiàn)為極強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、財(cái)政實(shí)力和償債能力。

歷史評(píng)級(jí)關(guān)鍵信息

    主體評(píng)級(jí)       債項(xiàng)評(píng)級(jí)               評(píng)級(jí)日期         項(xiàng)目組成員          適用評(píng)級(jí)方法和模型                      評(píng)級(jí)報(bào)告

                                                              水泥制造企業(yè)信用評(píng)級(jí)方法和模型

    AA+/穩(wěn)定     AA+/萬(wàn)青轉(zhuǎn)債           2022-6-1     劉瑋、何賀          （cspy_ffmx_2021V1.0）、外部特殊支     閱讀全文

                                                              持評(píng)價(jià)方法（cspy_ff_2019V1.0）

                                                              水泥制造企業(yè)主體長(zhǎng)期信用評(píng)級(jí)方法

                                                              （py_ff_2016V1.0）、水泥制造企業(yè)主

    AA+/穩(wěn)定     AA+/14 江泥 01       2019-5-23    萬(wàn)蕾、羅力                                         閱讀全文

                                                              體 長(zhǎng) 期 信 用 評(píng) 級(jí) 模 型

                                                              （py_mx_2016V1.0）

                                                              水 泥 行 業(yè) 企 業(yè) 評(píng) 級(jí) 方 法 框 架

    AA/穩(wěn)定      AA/12 江泥 01        2012-5-2     鄭舟、姚煜                                         閱讀全文

                                                              （py_ff_2009V1.0）

本次跟蹤債券概況

     債券簡(jiǎn)稱            發(fā)行規(guī)模（萬(wàn)元）                  債券余額（萬(wàn)元）               上次評(píng)級(jí)日期         債券到期日期

     萬(wàn)青轉(zhuǎn)債                 100,000.00              99,959.33              2022-6-1          2026-6-3

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     一、跟蹤評(píng)級(jí)原因

     根據(jù)監(jiān)管部門(mén)規(guī)定及中證鵬元對(duì)本次跟蹤債券的跟蹤評(píng)級(jí)安排，進(jìn)行本次定期跟蹤評(píng)級(jí)。

       二、債券募集資金使用情況

     公司于2020年6月發(fā)行6年期10億元可轉(zhuǎn)換公司債券，募集資金用于江西德安萬(wàn)年青水泥有限公司建

設(shè)一條6600T/D熟料水泥生產(chǎn)線（配套余熱發(fā)電）項(xiàng)目（以下簡(jiǎn)稱“德安縣項(xiàng)目”）、江西萬(wàn)年青水泥

股份有限公司萬(wàn)年水泥廠2×5100T/D熟料水泥生產(chǎn)線（配套余熱電站）異地技改環(huán)保搬遷工程建設(shè)（以

下簡(jiǎn)稱“萬(wàn)年廠搬遷項(xiàng)目”）。根據(jù)公司公告，截至2022年12月31日，萬(wàn)青轉(zhuǎn)債募集資金專(zhuān)項(xiàng)賬戶余額

為0.00元，該賬戶已銷(xiāo)戶。

       三、發(fā)行主體概況

     跟蹤期內(nèi)公司控股股東及實(shí)際控制人均未發(fā)生變化。截至2023年3月末，公司注冊(cè)資本仍為7.97億

元，江西水泥有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“江西水泥”）持有公司43.58%股權(quán)（無(wú)質(zhì)押、標(biāo)記或凍結(jié)情

況），為公司控股股東，江西省國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“江西省國(guó)資委”）為公司實(shí)際控

制人（公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖見(jiàn)附錄二）。

至2023年3月末，公司納入合并范圍的子公司共76家（詳見(jiàn)附錄四）。

 表1 2022 年至 2023 年 3 月末公司合并報(bào)表范圍變化情況

              子公司名稱             持股比例                 業(yè)務(wù)性質(zhì)          合并方式

 鷹潭市信江混凝土有限公司                   51.00%    混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售                     收購(gòu)

 江西萬(wàn)磊新型材料有限公司                   51.00%    道路貨物運(yùn)輸、水泥制品、新型建材生產(chǎn)及銷(xiāo)售        新設(shè)

 贛州萬(wàn)建新型材料有限公司                   100.00%   道路貨物運(yùn)輸、水泥制品、新型建材生產(chǎn)及銷(xiāo)售        新設(shè)

 江西南方萬(wàn)年青新能源有限公司                 100.00%   儲(chǔ)能技術(shù)服務(wù)，各類(lèi)發(fā)電技術(shù)服務(wù)              新設(shè)

 吉安南方萬(wàn)年青新型材料有限公司                63.75%    道路貨物運(yùn)輸、水泥制品、新型建材生產(chǎn)及銷(xiāo)售        新設(shè)

 時(shí)間                     子公司名稱             業(yè)務(wù)性質(zhì)                不再納入的原因

                     江西萬(wàn)銅環(huán)保材料有限公司         環(huán)保建材、尾礦資源綜合開(kāi)發(fā)利用         轉(zhuǎn)讓

 月

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       四、運(yùn)營(yíng)環(huán)境

      宏觀經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境

和穩(wěn)健的貨幣政策，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有望企穩(wěn)回升

持續(xù)顯現(xiàn)，地緣政治沖突等超預(yù)期因素沖擊影響陡然增加，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，4月和11月主要經(jīng)濟(jì)指

標(biāo)下探。隨著穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策和接續(xù)措施逐步推出，宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)止住下滑趨勢(shì)，總體維持較強(qiáng)韌性。

具體來(lái)看，制造業(yè)投資在減稅降費(fèi)政策加持下保持較強(qiáng)韌性，基建投資增速在政策支持下大幅上升，對(duì)

于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)發(fā)揮重要作用；房地產(chǎn)投資趨勢(shì)下行，拖累固定資產(chǎn)投資；消費(fèi)在二季度和四季度單月

同比出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)；出口數(shù)據(jù)先高后低，四季度同比開(kāi)始下降。2022年，我國(guó)GDP總量達(dá)到121.02萬(wàn)億元，

不變價(jià)格計(jì)算下同比增長(zhǎng)3.0%，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)外需放緩、內(nèi)需偏弱的特點(diǎn)。

     政策方面，2023年全球經(jīng)濟(jì)將整體放緩，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能由外需轉(zhuǎn)為內(nèi)需，內(nèi)生動(dòng)能的恢復(fù)是政

策主線邏輯。宏觀經(jīng)濟(jì)政策將以穩(wěn)為主，從改善社會(huì)心理預(yù)期、提振發(fā)展信心入手，重點(diǎn)在于擴(kuò)大內(nèi)需，

尤其是要恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)，并通過(guò)政府投資和政策激勵(lì)有效帶動(dòng)全社會(huì)投資。財(cái)政政策加力提效，總基

調(diào)保持積極，專(zhuān)項(xiàng)債靠前發(fā)力，適量擴(kuò)大資金投向領(lǐng)域和用作項(xiàng)目資本金范圍，有效支持高質(zhì)量發(fā)展。

貨幣政策精準(zhǔn)有力，穩(wěn)健偏中性，更多依靠結(jié)構(gòu)化貨幣政策工具來(lái)定向投放流動(dòng)性，市場(chǎng)利率回歸政策

利率附近。宏觀政策難以具備收緊的條件，將繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，并加強(qiáng)政策

間的協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)，提升宏觀調(diào)控的精準(zhǔn)性和有效性。

     在房地產(chǎn)支持政策加碼和穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策落地見(jiàn)效等因素下，2023年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)正在逐步修復(fù)，經(jīng)

濟(jì)增長(zhǎng)有望企穩(wěn)回升。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的同時(shí)還面臨著復(fù)雜的內(nèi)外部環(huán)境，海外大幅加息下出現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)

衰退和金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的風(fēng)險(xiǎn)快速攀升，地緣政治沖突延續(xù)和大國(guó)博弈升級(jí)帶來(lái)的外部不確定性繼續(xù)加大，

財(cái)政收支矛盾加劇下地方政府化解債務(wù)壓力處在高位，內(nèi)需偏弱和信心不足仍然是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)存在的難點(diǎn)

問(wèn)題。目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行還存在諸多不確定性因素，但是綜合來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿Υ?、韌性強(qiáng)，宏

觀政策靈活有空間，經(jīng)濟(jì)工作穩(wěn)中求進(jìn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將長(zhǎng)期穩(wěn)中向好。

      行業(yè)環(huán)境

且行業(yè)去產(chǎn)能壓力依然嚴(yán)峻，水泥價(jià)格下行；疊加煤炭等能源價(jià)格維持高位，水泥行業(yè)利潤(rùn)大幅下降；

預(yù)計(jì) 2023 年水泥供需關(guān)系難實(shí)質(zhì)性改善，煤炭等成本仍將高位運(yùn)行，行業(yè)盈利水平面臨挑戰(zhàn)

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     水泥需求主要來(lái)源于房地產(chǎn)和基建。2022 年經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)加大，房地產(chǎn)下行周期持續(xù)，房地產(chǎn)

開(kāi)發(fā)投資同比下降 10.0%，新開(kāi)工數(shù)據(jù)持續(xù)走弱；基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長(zhǎng) 9.4%，但基建支撐力度減弱；

受此影響，水泥市場(chǎng)需求快速收縮。

圖 1 2022 年我國(guó)基建投資托底作用不及預(yù)期，房地產(chǎn)投資下滑拖累水泥需求

資料來(lái)源：Wind，中證鵬元整理

     受利好地產(chǎn)政策出臺(tái)、基建繼續(xù)發(fā)力等影響，預(yù)計(jì) 2023 年水泥需求有望止跌企穩(wěn)，基建仍為水泥

需求的主要支撐。地產(chǎn)方面，2022 年以來(lái)中央和地方房地產(chǎn)政策持續(xù)發(fā)力，合理購(gòu)房需求得到釋放，信

貸、債券、股權(quán)融資等方面的支持一定程度緩解房企流動(dòng)性緊張，“保交樓”相關(guān)政策為房地產(chǎn)市場(chǎng)注

入信心，預(yù)計(jì) 2023 年房地產(chǎn)對(duì)水泥需求的下拉作用同比減弱?；ǚ矫?，政府工作報(bào)告中提及“加快

實(shí)施‘十四五’重大工程，實(shí)施城市更新行動(dòng)，促進(jìn)區(qū)域優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、各展其長(zhǎng)，鼓勵(lì)和吸引更多民間資

本參與國(guó)家重大工程和補(bǔ)短板項(xiàng)目建設(shè)”；擬安排地方政府專(zhuān)項(xiàng)債 3.8 萬(wàn)億元，相比上年新增 1,500 億

元，預(yù)計(jì)基建仍為水泥需求的主要支撐，同時(shí)需關(guān)注政府債務(wù)化解等因素對(duì)基建投資的制約作用。整體

來(lái)看， 2023 年水泥需求有望止跌企穩(wěn)，但難有顯著改善。

     在需求走弱影響下，2022年全國(guó)水泥產(chǎn)量21.3億噸，同比下降10.5%，產(chǎn)量處于近10年低位。雖然

“雙碳”進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，環(huán)保低碳預(yù)期“持續(xù)加碼”，“錯(cuò)峰生產(chǎn)常態(tài)化”等供給端政策持續(xù)發(fā)力，但

在水泥需求減弱的背景下，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題依舊嚴(yán)峻，低效產(chǎn)能退出緩慢，結(jié)構(gòu)性矛盾仍然存在。

     受需求下滑、競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，2022年水泥市場(chǎng)價(jià)格高開(kāi)低走，走勢(shì)頹勢(shì)盡顯。綜合量?jī)r(jià)來(lái)看，

煤炭”價(jià)差擴(kuò)大，全年水泥行業(yè)利潤(rùn)僅為680億元左右，同比降幅在60%左右。

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 圖 2 2022 年水泥價(jià)格高開(kāi)低走                              圖 3 京唐港動(dòng)力煤（Q5500K，山西）市場(chǎng)價(jià)高位震蕩

 資料來(lái)源：Wind，中證鵬元整理                                資料來(lái)源：Wind，中證鵬元整理

     未來(lái)錯(cuò)峰限產(chǎn)常態(tài)化、雙碳等系列政策推行將有助于落后產(chǎn)能出清，進(jìn)一步優(yōu)化行業(yè)供給格局，但

在需求無(wú)顯著改善的情況下，預(yù)計(jì)2023年水泥行業(yè)供需關(guān)系難以實(shí)質(zhì)性改善。此外，水泥企業(yè)減碳降耗

投資壓力有所上升。煤炭方面，在全球煤炭供應(yīng)緊張、國(guó)際煤炭?jī)r(jià)格高企的背景下，預(yù)計(jì)2023年保供增

產(chǎn)仍將是政策重心，但考慮到產(chǎn)能核增的潛能已大部分釋放，新增產(chǎn)能投放短期內(nèi)無(wú)法立竿見(jiàn)影，預(yù)計(jì)

煤炭供給水平難以顯著抬升。煤炭需求方面，預(yù)計(jì)2023年穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力，下游需求有望形成支撐，煤

炭消費(fèi)量仍有增長(zhǎng)空間。整體來(lái)看，中證鵬元預(yù)計(jì)2023年煤炭供需格局仍將維持緊平衡，煤炭?jī)r(jià)格將繼

續(xù)維持高位。故在供需關(guān)系難以實(shí)質(zhì)性改善，成本壓力猶存的情況下，水泥企業(yè)盈利水平預(yù)計(jì)仍將面臨

挑戰(zhàn)。

       五、經(jīng)營(yíng)與競(jìng)爭(zhēng)

     公司系江西省水泥龍頭企業(yè)，區(qū)域內(nèi)擁有較高占有率及較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，骨料、商砼等產(chǎn)業(yè)鏈延伸方

面積極發(fā)力，但2022年需求快速收縮導(dǎo)致公司水泥、商砼等主要產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊跌，成本端的煤炭?jī)r(jià)格等

維持高位明顯壓縮公司利潤(rùn)

     公司收入仍主要來(lái)自于硅酸鹽水泥及商品混凝土銷(xiāo)售，在2022年經(jīng)濟(jì)增速放緩、房地產(chǎn)行業(yè)下行、

江西農(nóng)村市場(chǎng)建設(shè)投資放緩等多重因素沖擊市場(chǎng)需求的背景下，公司水泥及混凝土銷(xiāo)售收入同比減少，

大宗原材料及水泥等建材貿(mào)易收入亦明顯減少；此外，在公司拓展上下游產(chǎn)業(yè)鏈的背景下，骨料收入增

加；熟料對(duì)公司收入貢獻(xiàn)不大。綜合來(lái)看，2022年公司營(yíng)業(yè)收入同比下滑20.58%。公司毛利潤(rùn)仍主要由

水泥銷(xiāo)售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。毛利率方面，2022年以來(lái)水泥、混凝土、貿(mào)易及骨料等主要業(yè)務(wù)板塊毛利率均呈下

降態(tài)勢(shì)，整體來(lái)看，2022年公司銷(xiāo)售毛利率明顯下降。

 表2 公司營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成及毛利率情況（單位：億元）

 項(xiàng)目

                     金額       占比      毛利率        金額        占比     毛利率      金額        占比     毛利率

 水泥                  13.16   67.36%     17.47%   63.07   55.90%   18.12%   83.59   58.84%   34.79%

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 混凝土                  5.23    26.76%        16.76%     26.12    23.15%    22.00%         28.74    20.24%   28.20%

 貿(mào)易收入                 0.00     0.00%              -    16.81    14.90%     0.19%         24.60    17.32%     0.25%

 骨料                   0.59     3.03%        50.55%      3.54     3.14%    54.18%          2.66     1.87%   60.02%

 新型墻材                 0.08     0.40%        -47.21%     0.54     0.48%    -49.74%         1.21     0.85%   -27.16%

 熟料                   0.15     0.77%        10.73%      0.28     0.25%     1.00%          0.03     0.02%   41.36%

 其他                   0.33     1.68%        41.68%      2.45     2.17%    34.92%          1.22     0.86%   28.00%

 合計(jì)                  19.54   100.00%        18.37%    112.82   100.00%    17.48%        142.05   100.00%   27.36%

資料來(lái)源： 公司提供

和收入有所增加，但行情走弱；產(chǎn)業(yè)鏈延伸帶動(dòng)骨料收入增長(zhǎng)，但毛利率有所下滑

     根據(jù)中國(guó)水泥協(xié)會(huì)文件《關(guān)于發(fā)布2023年中國(guó)水泥上市公司綜合實(shí)力排名的公告》（中水協(xié)發(fā)

〔2023〕49號(hào)），2023年公司在24家中國(guó)水泥上市公司中綜合實(shí)力排名第13，受盈利能力下降影響，排

名較上年下降3位。作為以江西省市場(chǎng)為主的區(qū)域水泥龍頭企業(yè)，公司在江西省內(nèi)具有較好的品牌知名

度及較強(qiáng)的區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局及江西省統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2022年江西省水泥產(chǎn)量為8,768.6 萬(wàn)

噸，同比下降13.44%，其中公司水泥產(chǎn)量為2,125萬(wàn)噸，占比超20%；公司水泥產(chǎn)能2,600萬(wàn)噸/年，在江

西省內(nèi)產(chǎn)能位居前三。公司水泥產(chǎn)品在江西省內(nèi)仍擁有較高占有率及較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。

     產(chǎn)能方面，目前“萬(wàn)青轉(zhuǎn)債 ”的熟料產(chǎn)能置換相關(guān)募投項(xiàng)目已完工投產(chǎn)，2022年公司水泥、熟料

及新型磚產(chǎn)能無(wú)變化。隨著公司加速延伸水泥上下游產(chǎn)業(yè)鏈，2022年公司布局商砼企業(yè)近30家，混凝土

產(chǎn)能提升至2,205萬(wàn)立方米，骨料產(chǎn)能為1,500萬(wàn)噸/年。此外，公司持續(xù)推進(jìn)水泥窯協(xié)同處置固廢和危廢

項(xiàng)目等，未來(lái)仍有相應(yīng)資本支出。

 表3 截至 2022 年末公司水泥及熟料產(chǎn)能分布情況

                                  生產(chǎn)線數(shù)量                                                 設(shè)計(jì)產(chǎn)能

 地區(qū)

                             熟料（條）                    磨機(jī)（臺(tái)）              熟料（萬(wàn)噸/年）                水泥（萬(wàn)噸/年）

 江西                                    11                      30                   1,375.00               2,537.00

 福建                                    0                        2                       0.00                 63.00

 合計(jì)                                    11                      32                   1,375.00               2,600.00

資料來(lái)源：公司提供

     生產(chǎn)方面，公司通常根據(jù)上年銷(xiāo)售情況以及當(dāng)年市場(chǎng)需求，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策進(jìn)行研判后做出預(yù)測(cè)，

并結(jié)合自身產(chǎn)能、錯(cuò)峰生產(chǎn)計(jì)劃及下游需求制定全年生產(chǎn)計(jì)劃。2022年受房地產(chǎn)下行、江西農(nóng)村市場(chǎng)建

設(shè)投資放緩等多重因素影響，市場(chǎng)需求明顯收縮，公司當(dāng)年水泥、混凝土、熟料、新型磚等主要產(chǎn)品產(chǎn)

量及產(chǎn)能利用率均同比下滑；其中新型磚產(chǎn)量及產(chǎn)能利用率降幅較大，主要系該板塊以房地產(chǎn)工程客戶

為主的下游需求收縮及盈利能力下降，公司調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略所致。此外，熟料產(chǎn)能利用率雖有下降，但仍

處于滿負(fù)荷水平?；炷涟鍓K，公司積極延伸產(chǎn)業(yè)鏈，已在省內(nèi)布局商砼企業(yè)近30家，2022年需求仍不

及產(chǎn)能投入，產(chǎn)能利用率較低。對(duì)于公司逐步拓展的骨料業(yè)務(wù)，2022年生產(chǎn)骨料1,141.87萬(wàn)噸，產(chǎn)能利

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用率為76.12%。

 表4 2021-2022 年公司主要產(chǎn)品生產(chǎn)情況

 產(chǎn)品                       項(xiàng)目        2022 年            2021 年

                     年產(chǎn)能             2,600.00          2,600.00

 水泥（萬(wàn)噸）              產(chǎn)量              2,124.78          2,468.67

                     產(chǎn)能利用率            81.72%            94.95%

                     年產(chǎn)能             1,375.00          1,375.00

 熟料（萬(wàn)噸）              產(chǎn)量              1,596.98          1,779.53

                     產(chǎn)能利用率          116.14%           129.42%

                     年產(chǎn)能             2,205.00          1,975.00

 混凝土（萬(wàn)立方米）           產(chǎn)量               607.24            625.34

                     產(chǎn)能利用率            27.54%            31.66%

                     年產(chǎn)能            68,000.00         68,000.00

 新型磚（萬(wàn)標(biāo)塊）            產(chǎn)量             24,469.74         54,796.84

                     產(chǎn)能利用率            35.98%            80.58%

資料來(lái)源：公司提供

     公司建立了多渠道、多層次的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，水泥銷(xiāo)售以經(jīng)銷(xiāo)商模式為主，直銷(xiāo)為輔；商砼產(chǎn)品以直銷(xiāo)

為主、經(jīng)銷(xiāo)為輔。細(xì)分市場(chǎng)主要分為民用市場(chǎng)、基建、房地產(chǎn)等。2022年在房地產(chǎn)下行、江西農(nóng)村市場(chǎng)

建設(shè)投資放緩等多重影響下，市場(chǎng)需求收縮明細(xì)，且能耗等成本上漲傳導(dǎo)不暢，導(dǎo)致公司水泥、混凝土、

新型磚等主要產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊跌，收入及毛利率同比下滑。熟料銷(xiāo)量和收入有所增加，對(duì)公司整體收入貢獻(xiàn)

不大，且毛利率亦明顯下滑。因公司加速上下游產(chǎn)業(yè)鏈延伸，2022年公司骨料收入同比增長(zhǎng)，但毛利率

有所下滑。

     產(chǎn)銷(xiāo)率方面，由于公司主要采取以銷(xiāo)定產(chǎn)的業(yè)務(wù)模式，2022年主要產(chǎn)品產(chǎn)銷(xiāo)率仍在100%左右。

 表5 2021-2022 年公司主要產(chǎn)品銷(xiāo)售情況

 產(chǎn)品                            項(xiàng)目         2022 年      2021 年

                     銷(xiāo)售均價(jià)（元/噸）              314.92      367.79

 水泥                  銷(xiāo)量（萬(wàn)噸）                2,117.66    2,450.99

                     產(chǎn)銷(xiāo)率                    99.66%      99.28%

                     銷(xiāo)售均價(jià)（元/噸）              275.19      317.80

 熟料

                     銷(xiāo)量（萬(wàn)噸）                 356.73      317.67

                     銷(xiāo)售均價(jià)（元/立方米）            433.33      459.95

 混凝土                 銷(xiāo)量（萬(wàn)立方米）               609.86      626.30

                     產(chǎn)銷(xiāo)率                  100.43%     100.15%

                     銷(xiāo)售均價(jià)（元/標(biāo)塊）             0.2143      0.2183

 新型磚                 銷(xiāo)量（萬(wàn)標(biāo)塊）              26,129.94   56,932.92

                     產(chǎn)銷(xiāo)率                  106.78%     103.90%

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注：公司生產(chǎn)的熟料大部分為內(nèi)部使用，少量用于內(nèi)銷(xiāo)和外銷(xiāo)；表中熟料銷(xiāo)售均價(jià)及銷(xiāo)量統(tǒng)計(jì)口徑均包含部分外銷(xiāo)和內(nèi)

銷(xiāo)熟料。

資料來(lái)源：公司提供

     公司客戶結(jié)構(gòu)分散，但業(yè)務(wù)區(qū)域集中度仍較高，且2022年主要區(qū)域銷(xiāo)售收入明顯下降

     銷(xiāo)售區(qū)域方面，公司銷(xiāo)售地區(qū)仍以江西為主，同時(shí)輻射福建、浙江、湖北及廣東等周邊省份，2022

年公司營(yíng)業(yè)收入的89.58%來(lái)自江西市場(chǎng)，業(yè)務(wù)集中度仍較高，主要銷(xiāo)售區(qū)域較為單一，且江西、福建、

浙江及湖北等主要區(qū)域銷(xiāo)售收入同比降幅均超20%。

 表6 公司營(yíng)業(yè)收入?yún)^(qū)域分布情況（單位：億元）

 項(xiàng)目

                      收入        占比               收入         占比

 江西省                 101.06    89.58%            126.50    89.05%

 福建省                   4.61     4.09%              6.70     4.72%

 浙江省                   3.67     3.25%              4.72     3.32%

 湖北省                   1.53     1.36%              2.45     1.72%

 廣東省                   1.47     1.30%              1.22     0.86%

 安徽省                   0.48     0.43%              0.45     0.32%

 合計(jì)                  112.82   100.00%            142.05   100.00%

資料來(lái)源：公司 2022 年年度報(bào)告

主要系貿(mào)易領(lǐng)域的第一大客戶銷(xiāo)售額大幅增長(zhǎng)所致，公司水泥等主要業(yè)務(wù)板塊客戶集中度仍較低，仍有

利于分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

 表7 公司前五大客戶情況（單位：億元）

          時(shí)間          客戶                銷(xiāo)售額                 占比

                     客戶一                 12.39             10.98%

                     客戶二                  3.29              2.91%

                     客戶三                  1.07              0.95%

                     客戶四                  0.52              0.46%

                     客戶五                  0.51              0.45%

                      合計(jì)                 17.78            15.76%

                     客戶一                  3.48              2.45%

                     客戶二                  1.25              0.88%

                     客戶三                  1.05              0.74%

                     客戶四                  1.03              0.73%

                     客戶五                  0.88              0.62%

                      合計(jì)                  7.68             5.41%

資料來(lái)源：公司 2021-2022 年年度報(bào)告

     公司通過(guò)余熱發(fā)電、擴(kuò)大煤炭采購(gòu)直供量等措施控制成本，但2022年煤炭?jī)r(jià)格繼續(xù)高位運(yùn)行，國(guó)

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家開(kāi)放電價(jià)浮動(dòng)等多重因素推升生產(chǎn)成本，未來(lái)需關(guān)注煤炭及電力等價(jià)格或維持高位對(duì)公司成本端的

負(fù)面影響，以及需求不振背景下價(jià)格傳導(dǎo)的有效性

     原材料方面，石灰石為水泥產(chǎn)品的主要原材料，同時(shí)公司對(duì)煤炭及電力能耗需求較大，煤炭及電力

成本占水泥生產(chǎn)成本超60%。公司生產(chǎn)用石灰石主要由自有礦山供應(yīng)，開(kāi)采費(fèi)用相對(duì)較低，對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)

影響較小。煤炭方面，公司使用的煤炭以外購(gòu)煙煤為主，公司拓展煤炭采購(gòu)渠道，與多家煤炭供應(yīng)商簽

訂長(zhǎng)期合作協(xié)議，2022年公司煤炭直供量占比超過(guò) 80%。電力方面，公司充分利用水泥窯余熱資源發(fā)電

（已投運(yùn)余熱發(fā)電機(jī)組10套，余熱發(fā)電裝機(jī)容量 80.30MW，可滿足公司窯系統(tǒng)約50%的用電量需求），

同時(shí)采取峰谷用電錯(cuò)峰生產(chǎn)，加大光伏發(fā)電建設(shè)1等措施控制電力成本。但整體來(lái)看，跟蹤期內(nèi)煤炭?jī)r(jià)

格繼續(xù)高位運(yùn)行，2022年公司煤炭采購(gòu)均價(jià)進(jìn)一步上漲約16%；國(guó)家開(kāi)放電價(jià)浮動(dòng)，高能耗企業(yè)不受上

浮 20%限制；上述多重因素推高了公司水泥制造成本，2022年以來(lái)公司水泥、混凝土等主要業(yè)務(wù)板塊毛

利率均呈下降態(tài)勢(shì)。預(yù)計(jì)短期內(nèi)煤炭和電力等能源價(jià)格將維持高位，公司生產(chǎn)成本仍將承壓，由于需求

端持續(xù)低迷，成本上升或無(wú)法有效轉(zhuǎn)嫁至商品售價(jià)，或?qū)⑦M(jìn)一步壓縮公司的利潤(rùn)空間。

     貿(mào)易業(yè)務(wù)對(duì)公司收入形成有益補(bǔ)充，但在水泥等建材需求收縮的背景下，2022年公司貿(mào)易入大幅

減少，盈利能力仍很弱

     公司自2020年起搭建貿(mào)易平臺(tái)，主要根據(jù)市場(chǎng)情況經(jīng)營(yíng)區(qū)域內(nèi)煤炭等大宗原材料及水泥等建材的貿(mào)

易，對(duì)公司營(yíng)業(yè)收入形成有益補(bǔ)充。在水泥等建材需求收縮的背景下，2022年公司實(shí)現(xiàn)貿(mào)易業(yè)務(wù)收入

未開(kāi)展貿(mào)易業(yè)務(wù)。

       六、財(cái)務(wù)分析

      財(cái)務(wù)分析基礎(chǔ)說(shuō)明

     以下分析基于公司提供的經(jīng)大信會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）審計(jì)并出具標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留意見(jiàn)的

新增5家子公司納入合并范圍，2023年一季度減少一家子公司，截至2023年3月末，公司納入合并范圍的

子公司共76家。

      資本實(shí)力與資產(chǎn)質(zhì)量

抬升；資產(chǎn)以生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)用生產(chǎn)線及自有礦山資源為主，貨幣資金仍相對(duì)充裕，但商砼業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款增

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長(zhǎng)較快

     因 2022 年利潤(rùn)積累減少以及其他綜合收益為負(fù)數(shù)，2022 年以來(lái)公司凈資產(chǎn)有所波動(dòng)。受“22 江泥

 圖 4 公司資本結(jié)構(gòu)                                    圖 5 2023 年 3 月末公司所有者權(quán)益構(gòu)成

         總負(fù)債         所有者權(quán)益      產(chǎn)權(quán)比率（右）

                                                                其他實(shí)收資本

                                                          權(quán)益

                                                                      未分配利

 資料來(lái)源：公司 2021-2022 年度審計(jì)報(bào)告及未經(jīng)審計(jì)的                資料來(lái)源：公司未經(jīng)審計(jì)的 2023 年第一季度報(bào)告，中證

     公司資產(chǎn)呈波動(dòng)態(tài)勢(shì)，主要包括貨幣資金、應(yīng)收賬款、存貨（原材料）、固定資產(chǎn)（房屋建筑物及

機(jī)器設(shè)備）及無(wú)形資產(chǎn)（采礦權(quán)、探礦權(quán)及土地使用權(quán)），2023年3月末上述資產(chǎn)合計(jì)占公司總資產(chǎn)的

年以內(nèi)，公司對(duì)前五大欠款方合計(jì)應(yīng)收款占期末應(yīng)收賬款余額的13.82%，2022年計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備

營(yíng)需要儲(chǔ)備，2022年以來(lái)公司存貨賬面價(jià)值呈減少態(tài)勢(shì)。隨著萬(wàn)年廠搬遷項(xiàng)目等在建工程部分竣工轉(zhuǎn)固，

對(duì)穩(wěn)定。

     其他資產(chǎn)方面，2022年末公司貨幣資金中6.62億元因長(zhǎng)期定期存單及保證金使用受限；其他權(quán)益工

具投資主要包括對(duì)新疆天山水泥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“天山股份”，股票代碼為000877.SZ）投資

天山股份等投資的公允價(jià)值下降而大幅下降。

     受限資產(chǎn)情況，截至2022年末，公司因抵押等受限的資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)為7.67億元，占總資產(chǎn)比例為

 表8 公司主要資產(chǎn)構(gòu)成情況（單位：億元）

 項(xiàng)目

                     金額       占比          金額             占比      金額            占比

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 貨幣資金                 39.93    23.20%      44.62            24.49%    45.86    26.31%

 應(yīng)收賬款                 15.00     8.72%      14.01             7.69%     9.48     5.44%

 存貨                    6.07     3.53%       7.93             4.35%     8.84     5.07%

 流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)               72.77    42.29%      80.75           44.32%     71.84   41.22%

 其他權(quán)益工具投資              5.65     3.29%       5.46             3.00%     8.66     4.97%

 固定資產(chǎn)                 66.23    38.49%      69.44            38.11%    65.37    37.51%

 無(wú)形資產(chǎn)                 16.70     9.71%      17.16             9.42%    16.76     9.62%

 非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)              99.31    57.71%     101.43           55.68%    102.46   58.78%

 資產(chǎn)總計(jì)                172.08   100.00%     182.19           100.00%   174.30   100.00%

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      盈利能力

高位大幅壓縮利潤(rùn)空間，短期內(nèi)公司業(yè)績(jī)或繼續(xù)承壓

少，導(dǎo)致公司當(dāng)年?duì)I業(yè)收入同比減少20.58%，同時(shí)煤炭及電力價(jià)格高位運(yùn)行推升單位產(chǎn)量產(chǎn)品的生產(chǎn)成

本，且管理費(fèi)用增加，資產(chǎn)減值損失亦對(duì)利潤(rùn)有所侵蝕，2022年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.84億元，同比下降

及整體銷(xiāo)售毛利率均較上年下滑。2023年一季度，公司經(jīng)營(yíng)延續(xù)頹勢(shì)，營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)較上年同期分

別下滑28.60%和52.52%。

     盈利能力方面，2022年EBITDA及利潤(rùn)總額大幅下降導(dǎo)致公司EBITDA利潤(rùn)率、總資產(chǎn)回報(bào)率明顯

下滑。預(yù)計(jì)江西基建投資仍可為水泥需求提供一定支撐，但在地產(chǎn)低迷背景下，短期內(nèi)需求整體偏弱，

加之供給端產(chǎn)能過(guò)?，F(xiàn)狀尚存，煤炭、電力等成本價(jià)格或維持高位，公司業(yè)績(jī)或繼續(xù)承壓。需關(guān)注地產(chǎn)

及基建等需求變化，以及煤炭、電力價(jià)格變化及“雙碳”、錯(cuò)峰生產(chǎn)等推進(jìn)對(duì)生產(chǎn)成本及產(chǎn)能利用的影

響。

 圖 6 公司盈利能力指標(biāo)情況（單位：%）

                              EBITDA利潤(rùn)率        總資產(chǎn)回報(bào)率

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      現(xiàn)金流與償債能力

     公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈現(xiàn)金流表現(xiàn)弱化，現(xiàn)金生成能力下降，2022年總債務(wù)規(guī)模有所上升但凈債務(wù)

仍為負(fù)， EBITDA及總資本對(duì)債務(wù)保障能力仍較好，總體償債壓力不大

有所下降。2023年3月末公司總債務(wù)為32.42億元，較2021年末增長(zhǎng)35.07%，占總負(fù)債的比重為48.25%，

長(zhǎng)短期債務(wù)比例約為42.6：57.4；債務(wù)類(lèi)型以銀行借款和債券融資為主，其中銀行借款多有抵質(zhì)押和擔(dān)

保措施，債券融資包括“萬(wàn)青轉(zhuǎn)債”和“22江泥01”，發(fā)行期限分別為6年和5年。

     此外，公司應(yīng)付賬款主要系應(yīng)付上游供應(yīng)商貨款，2022年末一年以上應(yīng)付賬款余額占比為41.83%。

根據(jù)最新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，公司將期末未到期已背書(shū)未終止確認(rèn)的部分銀行承兌匯票重分類(lèi)至其他流動(dòng)負(fù)債，

公司長(zhǎng)期應(yīng)付款主要包括專(zhuān)項(xiàng)應(yīng)付款5.10億元（主要系萬(wàn)年縣人民政府提供的萬(wàn)年廠異地搬遷補(bǔ)償資金

 表9 公司主要負(fù)債構(gòu)成情況（單位：億元）

 項(xiàng)目

                     金額       占比           金額         占比          金額            占比

 短期借款                 11.86    17.65%       13.93        17.95%    13.32        20.40%

 應(yīng)付賬款                 13.77    20.50%       15.12        19.48%    15.92        24.38%

 其他流動(dòng)負(fù)債                3.04        4.53%     8.50        10.95%     2.50         3.83%

 流動(dòng)負(fù)債合計(jì)               39.13   58.24%        49.44        63.70%    45.44        69.59%

 長(zhǎng)期借款                  0.99        1.48%     1.01         1.30%     0.85         1.30%

 應(yīng)付債券                 15.31    22.79%       15.24        19.64%     8.94        13.69%

 長(zhǎng)期應(yīng)付款                 7.79    11.60%        7.83        10.10%     8.48        12.98%

 非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)              28.06   41.76%        28.17        36.30%    19.86        30.41%

 負(fù)債合計(jì)                 67.19   100.00%       77.61     100.00%      65.30     100.00%

 總債務(wù)合計(jì)                32.42    48.25%       34.33        44.24%    24.00        36.76%

 其中：短期債務(wù)              13.81    20.56%       15.67        20.20%    14.15        21.67%

        長(zhǎng)期債務(wù)          18.61    27.70%       18.66        24.04%     9.85        15.09%

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蹤期內(nèi)公司資產(chǎn)負(fù)債率有所波動(dòng)，整體尚可。因公司盈余現(xiàn)金相對(duì)充裕，2022年公司凈債務(wù)、凈債務(wù)與

EBITDA之比、FFO與凈債務(wù)之比仍均為負(fù)數(shù)；EBITDA對(duì)債務(wù)利息、總資本對(duì)債務(wù)總額保障能力雖有

下降但仍較好。

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 表10 公司現(xiàn)金流及杠桿狀況指標(biāo)

 指標(biāo)名稱                              2023 年 3 月        2022 年      2021 年

 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流 (億元)                           -0.42          8.45        18.73

 FFO(億元)                                    --          4.65        25.09

 資產(chǎn)負(fù)債率                                 39.05%         42.60%      37.46%

 凈債務(wù)/EBITDA                                 --         -0.97        -0.57

 EBITDA 利息保障倍數(shù)                              --         16.41        37.16

 總債務(wù)/總資本                               23.61%         24.72%      18.05%

 FFO/凈債務(wù)                                    --       -27.96%     -113.68%

 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流/凈債務(wù)                            3.77%        -50.79%      -84.90%

 自由現(xiàn)金流/凈債務(wù)                             21.33%         10.75%      -29.33%

資料來(lái)源：公司 2021-2022 年度審計(jì)報(bào)告及未經(jīng)審計(jì)的 2023 年第一季度報(bào)告，中證鵬元整理

速動(dòng)比率逐步上升，但整體表現(xiàn)尚可。授信方面，2022年末公司未使用銀行授信額度10.73億元，具有

一定備用流動(dòng)性。

  圖 7 公司流動(dòng)性比率情況

                            速動(dòng)比率                 現(xiàn)金短期債務(wù)比

  資料來(lái)源：公司 2021-2022 年度審計(jì)報(bào)告及未經(jīng)審計(jì)的 2023 年第一季度報(bào)告，中證鵬元整理

       七、其他事項(xiàng)分析

      （一）ESG 風(fēng)險(xiǎn)因素

     中證鵬元認(rèn)為，公司 ESG 表現(xiàn)良好，對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)和信用水平基本無(wú)負(fù)面影響

     環(huán)境因素

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     環(huán)境方面，公司及子公司是環(huán)境保護(hù)部門(mén)公布的重點(diǎn)排污單位，根據(jù)公司 2022 年年度報(bào)告及公司

提供的《關(guān)于是否存在訴訟、仲裁或行政處罰等情況的說(shuō)明》，公司過(guò)去一年未因環(huán)境因素受到相關(guān)部

門(mén)的行政處罰。

     社會(huì)因素

     社會(huì)方面，根據(jù)公司提供的《關(guān)于是否存在訴訟、仲裁或行政處罰等情況的說(shuō)明》，過(guò)去一年公司

不存在因違規(guī)經(jīng)營(yíng)、違反政策法規(guī)而受到政府部門(mén)處罰的情形，不存在因發(fā)生產(chǎn)品質(zhì)量或安全問(wèn)題而受

到政府部門(mén)處罰的情形，不存在拖欠員工工資、社?；虬l(fā)生員工安全事故的情形。

     公司治理

     治理方面，公司按照《公司法》、《證券法》、《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》等相關(guān)法律法規(guī)

以及《公司章程》的有關(guān)規(guī)定，形成以股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)相互制約、運(yùn)作有效的內(nèi)部管理和控

制制度體系。根據(jù)公司提供的《關(guān)于是否存在訴訟、仲裁或行政處罰等情況的說(shuō)明》，近 36 個(gè)月公司

高管不存在因違法違規(guī)而受到行政、刑事處罰或其他處罰的情形。2023 年 1 月，因工作調(diào)動(dòng)原因，公司

原董事長(zhǎng)林榕、原總會(huì)計(jì)師兼董事會(huì)秘書(shū)彭仁宏辭職；截至 2023 年 3 月末，陳文勝任公司董事長(zhǎng)，常

務(wù)副總經(jīng)理周帆代行總會(huì)計(jì)師、董事會(huì)秘書(shū)職責(zé)。

      （二）過(guò)往債務(wù)履約情況

     根據(jù)公司提供的企業(yè)信用報(bào)告，從2020年1月1日至報(bào)告查詢?nèi)?，公司本部（?bào)告查詢?nèi)諡?023年5

月18日）、子公司江西南方萬(wàn)年青水泥有限公司（報(bào)告查詢?nèi)諡?023年3月13日）不存在未結(jié)清不良類(lèi)

信貸記錄，已結(jié)清信貸信息無(wú)不良類(lèi)賬戶；公司公開(kāi)發(fā)行的各類(lèi)債券均按時(shí)償付利息，無(wú)到期未償付或

逾期償付情況。

     根據(jù)中國(guó)執(zhí)行信息公開(kāi)網(wǎng)信息查詢，截至2023年5月31日，中證鵬元未發(fā)現(xiàn)公司本部曾被列入全國(guó)

失信被執(zhí)行人名單。

       八、外部特殊支持分析

     公司是江西省國(guó)資委實(shí)際控制的江西省水泥龍頭企業(yè)。中證鵬元認(rèn)為在公司面臨債務(wù)困難時(shí)，江西

省政府提供特殊支持的意愿強(qiáng)，主要體現(xiàn)在以下方面：

     （1）公司與江西省政府的聯(lián)系中等。江西省國(guó)資委間接持有公司股權(quán)；公司從政府和相關(guān)單位獲

得的業(yè)務(wù)規(guī)模小，但當(dāng)?shù)卣畬?duì)公司的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)擁有絕對(duì)控制權(quán)，且近年公司持續(xù)獲得財(cái)政

補(bǔ)貼等外部支持，預(yù)計(jì)未來(lái)和政府聯(lián)系較穩(wěn)定。

     （2）公司對(duì)江西省政府較為重要。公司作為江西省水泥龍頭企業(yè)，主要經(jīng)營(yíng)硅酸鹽水泥及商品混

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凝土銷(xiāo)售，在區(qū)域市場(chǎng)有較高占有率及較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，在就業(yè)、稅收等方面對(duì)當(dāng)?shù)卣暙I(xiàn)很大，且系公

開(kāi)發(fā)行過(guò)債券的上市公司，若違約會(huì)對(duì)當(dāng)?shù)亟鹑谏鷳B(tài)環(huán)境和融資成本造成實(shí)質(zhì)性影響。

       九、結(jié)論

行業(yè)去產(chǎn)能壓力依然嚴(yán)峻，水泥價(jià)格下行；疊加煤炭等能源價(jià)格維持高位，水泥行業(yè)利潤(rùn)大幅下滑。公

司系江西省水泥龍頭企業(yè)，水泥產(chǎn)品在江西省內(nèi)擁有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，2022年末公司擁有11條熟料生產(chǎn)線及

西省水泥產(chǎn)量為8,768.6萬(wàn)噸，其中公司水泥產(chǎn)量占比超20%。此外，公司在商砼、骨料等方面積極延伸

產(chǎn)業(yè)鏈，江西省內(nèi)布局商砼企業(yè)近30家，利潤(rùn)率較高的骨料收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。因公司盈余現(xiàn)金相對(duì)充裕，

凈債務(wù)為負(fù)數(shù)，EBITDA對(duì)債務(wù)利息、總資本對(duì)債務(wù)總額保障能力仍較好。同時(shí)，中證鵬元也關(guān)注到，

需求收縮下公司水泥、商砼等主要產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊跌，營(yíng)業(yè)收入下滑20.58%，煤炭?jī)r(jià)格高位運(yùn)行推升公司生

產(chǎn)成本，成本傳導(dǎo)不佳，利潤(rùn)同比下降74.69%；受房地產(chǎn)下行，房企客戶資金渠道收窄等影響，公司混

凝土業(yè)務(wù)銷(xiāo)售回款情況減弱；公司業(yè)務(wù)區(qū)域集中度較高，2022年公司營(yíng)業(yè)收入中江西省內(nèi)收入占比為

     綜上，中證鵬元維持公司主體信用等級(jí)為AA+，維持評(píng)級(jí)展望為穩(wěn)定，維持“萬(wàn)青轉(zhuǎn)債”的信用等

級(jí)為AA+。

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附錄一 公司主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)指標(biāo)（合并口徑）

 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（單位：億元）              2023 年 3 月    2022 年     2021 年       2020 年

 貨幣資金                           39.93      44.62      45.86        38.77

 流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)                         72.77      80.75      71.84        56.77

 固定資產(chǎn)                           66.23      69.44      65.37        55.21

 非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)                        99.31     101.43     102.46        94.62

 資產(chǎn)總計(jì)                          172.08     182.19     174.30       151.39

 短期借款                           11.86      13.93      13.32         8.02

 應(yīng)付賬款                           13.77      15.12      15.92        14.64

 流動(dòng)負(fù)債合計(jì)                         39.13      49.44      45.44        36.50

 應(yīng)付債券                           15.31      15.24         8.94       8.63

 長(zhǎng)期應(yīng)付款                           7.79       7.83         8.48       9.08

 非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)                        28.06      28.17      19.86        21.42

 負(fù)債合計(jì)                           67.19      77.61      65.30        57.92

 總債務(wù)                            32.42      34.33      24.00        18.79

 所有者權(quán)益                         104.89     104.58     109.00        93.47

 營(yíng)業(yè)收入                           19.54     112.82     142.05       125.29

 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)                            1.86       7.81      30.54        29.07

 凈利潤(rùn)                             1.42       5.84      23.07        21.97

 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~                  -0.42       8.45      18.73        22.37

 投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~                  -2.24     -13.85      -8.87       -12.71

 籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~                  -2.36      -1.76      -2.95        -0.87

 財(cái)務(wù)指標(biāo)                     2023 年 3 月    2022 年     2021 年       2020 年

 EBITDA(億元)                        --      17.24      38.57        33.09

 FFO(億元)                           --       4.65      25.09        19.62

 凈債務(wù)(億元)                       -11.16     -16.64     -22.07       -19.10

 銷(xiāo)售毛利率                        18.37%     17.48%     27.36%       28.15%

 EBITDA 利潤(rùn)率                        --    15.28%     27.15%       26.41%

 總資產(chǎn)回報(bào)率                            --     5.08%     19.28%       21.61%

 資產(chǎn)負(fù)債率                        39.05%     42.60%     37.46%       38.26%

 凈債務(wù)/EBITDA                        --      -0.97      -0.57        -0.58

 EBITDA 利息保障倍數(shù)                     --      16.41      37.16        41.24

 總債務(wù)/總資本                      23.61%     24.72%     18.05%       16.74%

 FFO/凈債務(wù)                           --    -27.96%   -113.68%     -102.69%

 速動(dòng)比率                            1.70       1.47         1.39       1.41

 現(xiàn)金短期債務(wù)比                         3.19       3.45         3.49       4.36

注：因凈債務(wù)為負(fù)數(shù)，表中凈債務(wù)/EBITDA、FFO/凈債務(wù)指標(biāo)為負(fù)。

資料來(lái)源：公司 2020-2022 年度審計(jì)報(bào)告及未經(jīng)審計(jì)的 2023 年 1-3 月財(cái)務(wù)報(bào)表，中證鵬元整理

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附錄二 公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖（截至 2023 年 3 月末）

  資料來(lái)源：公司提供

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附錄三 公司組織結(jié)構(gòu)圖（截至 2023 年 3 月末）

  資料來(lái)源：公司提供

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附錄四 2023 年 3 月末納入公司合并報(bào)表范圍的子公司情況

                                          持股比例

              子公司名稱      業(yè)務(wù)性質(zhì)                               取得方式

                                     直接        間接

 江西萬(wàn)年青科技工業(yè)園有限責(zé)任公司     物業(yè)管理服務(wù)         100.00%           -   投資設(shè)立

 江西萬(wàn)年青工程有限公司          設(shè)備安裝維修         100.00%           -   投資設(shè)立

 江西萬(wàn)年青電子有限公司          石英晶體器件         75.00%            -   投資設(shè)立

 南昌萬(wàn)年青水泥有限責(zé)任公司        水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售         68.00%            -   投資設(shè)立

 江西南方萬(wàn)年青水泥有限公司        水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售         50.00%            -   投資設(shè)立

 江西玉山萬(wàn)年青水泥有限公司        水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    投資設(shè)立

 江西瑞金萬(wàn)年青水泥有限責(zé)任公司      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     100.00%   投資設(shè)立

 江西萬(wàn)年青礦業(yè)有限公司          非金屬礦開(kāi)采加工銷(xiāo)售     100.00%           -   投資設(shè)立

 江西萬(wàn)年縣萬(wàn)年青商砼有限公司       混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%           -   投資設(shè)立

 江西贛州萬(wàn)年青新型材料有限公司      水泥制品及水泥纖維板     66.67%            -   投資設(shè)立

 江西興國(guó)萬(wàn)年青商砼有限公司        混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -     100.00%   投資設(shè)立

 贛州于都萬(wàn)年青商砼有限公司        水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     100.00%   投資設(shè)立

 贛州開(kāi)元萬(wàn)年青商砼有限公司        混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -     100.00%   投資設(shè)立

 崇義祥和萬(wàn)年青商砼有限公司        混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -     60.00%    投資設(shè)立

 瑞金萬(wàn)年青商砼有限公司          混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -     75.00%    投資設(shè)立

 興國(guó)萬(wàn)年青新型建材有限公司        建材生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    投資設(shè)立

 瑞金萬(wàn)年青新型建材有限公司        建材生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    投資設(shè)立

 石城萬(wàn)年青新型建材有限公司        建材生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    投資設(shè)立

 南昌萬(wàn)年青商砼有限公司          水泥砼預(yù)制構(gòu)件的生產(chǎn)銷(xiāo)售   70.00%            -   投資設(shè)立

 上饒市萬(wàn)年青商砼有限公司         混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%           -   投資設(shè)立

 上饒市萬(wàn)年青新型建材有限公司       建材生產(chǎn)銷(xiāo)售         100.00%           -   投資設(shè)立

 鉛山縣萬(wàn)年青新型建材有限公司       建材生產(chǎn)銷(xiāo)售         100.00%           -   投資設(shè)立

 萬(wàn)年縣萬(wàn)年青新型建材有限公司       建材生產(chǎn)銷(xiāo)售         100.00%           -   投資設(shè)立

 鷹潭萬(wàn)年青新型建材有限公司        建材生產(chǎn)銷(xiāo)售         100.00%           -   投資設(shè)立

 江西錦溪建材有限公司           建材生產(chǎn)銷(xiāo)售         51.00%            -   投資設(shè)立

 江西石城南方萬(wàn)年青水泥有限公司      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     100.00%   投資設(shè)立

 上猶萬(wàn)年青新型材料有限公司        混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -     100.00%   投資設(shè)立

 江西黃金埠萬(wàn)年青水泥有限責(zé)任公司     水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售         58.00%            -   收購(gòu)

 福建福清萬(wàn)年青水泥有限公司        水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售         90.00%            -   收購(gòu)

 江西尋烏南方萬(wàn)年青水泥有限公司      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     70.00%    收購(gòu)

 江西贛州南方萬(wàn)年青水泥有限公司      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    收購(gòu)

 贛州章貢南方萬(wàn)年青水泥有限公司      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    收購(gòu)

 江西于都南方萬(wàn)年青水泥有限公司      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    收購(gòu)

 江西興國(guó)南方萬(wàn)年青水泥有限公司      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -     80.00%    收購(gòu)

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 江西樂(lè)平萬(wàn)年青水泥有限公司(曾用名:

                      水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售         40.00%    60.00%    收購(gòu)

 江西錦溪水泥有限公司)

 撫州市東鄉(xiāng)區(qū)錦溪混凝土有限公司      混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -   51.00%    收購(gòu)

 江西湖口萬(wàn)年青水泥有限公司        水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售               -   100.00%   收購(gòu)

 樂(lè)平萬(wàn)年青商砼有限公司（曾用名：

                      混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -   100.00%   收購(gòu)

 樂(lè)平錦溪商品混凝土有限公司）

 進(jìn)賢縣鼎盛混凝土有限公司         混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

 江西萬(wàn)年青塑料包裝有限公司（曾用

                      編織袋生產(chǎn)銷(xiāo)售        58.12%          -   收購(gòu)

 名：江西錦溪塑料制品有限公司）

                      水泥制品、混凝土、新型墻

 鄱陽(yáng)縣恒基建材有限公司                         100.00%         -   收購(gòu)

                      體材料生產(chǎn)及銷(xiāo)售

                      商品混凝土、高新墻體材

 贛州永固高新材料有限公司                              -   100.00%   收購(gòu)

                      料、商品砂漿生產(chǎn)及銷(xiāo)售

 江西昊鼎商品混凝土有限公司        混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

                      混凝土攪拌加工、銷(xiāo)售、裝

 景德鎮(zhèn)市景磐城建混凝土有限公司                           -   80.00%    收購(gòu)

                      卸

                      混凝土攪拌加工、銷(xiāo)售、裝

 景德鎮(zhèn)市城竟混凝土有限公司                             -   80.00%    收購(gòu)

                      卸

 景德鎮(zhèn)東鑫混凝土有限公司         預(yù)拌混凝土制造、銷(xiāo)售           -   80.00%    收購(gòu)

                      建筑工程、建筑原材料及結(jié)

 景德鎮(zhèn)市磐泰砼材檢測(cè)有限公司                            -   80.00%    收購(gòu)

                      構(gòu)檢測(cè)服務(wù)

 湖口縣萬(wàn)年青商砼有限公司         混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

 寧都萬(wàn)年青商砼有限公司          混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售             -   70.00%    收購(gòu)

 共青城萬(wàn)年青商砼有限公司         混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

 鄱陽(yáng)縣恒泰商品混凝土有限公司       混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

 余干縣商砼建材有限公司          混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

 九江萬(wàn)年青商砼有限公司(曾用名:九江

                      混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

 佰力混凝土有限公司)

 九江廣德新型材料有限公司         混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       100.00%         -   收購(gòu)

 海南華才建材有限公司           建材銷(xiāo)售及貨物運(yùn)輸代理    100.00%         -   收購(gòu)

 江西德安萬(wàn)年青水泥有限公司        水泥生產(chǎn)銷(xiāo)售         100.00%         -   投資設(shè)立

 江西錦溪礦業(yè)有限公司           石灰石礦產(chǎn)品生產(chǎn)及銷(xiāo)售          -   60.00%    投資設(shè)立

                      建材生產(chǎn)銷(xiāo)售、混凝土機(jī)械

 安遠(yuǎn)萬(wàn)年青新型材料有限公司                             -   100.00%   投資設(shè)立

                      設(shè)備租賃服務(wù)

 德安萬(wàn)年青電力有限公司          電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)     100.00%         -   投資設(shè)立

 萬(wàn)年縣萬(wàn)年青電力有限公司         電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)     100.00%         -   投資設(shè)立

 瑞金市萬(wàn)年青新型材料有限公司       新型墻材等生產(chǎn)及銷(xiāo)售           -   100.00%   投資設(shè)立

                      非金屬?gòu)U料和碎屑加工處理

 江西德安萬(wàn)年青環(huán)保有限公司                             -   55.00%    投資設(shè)立

                      等

 江西萬(wàn)年青物流有限公司          貨物運(yùn)輸?shù)?ensp;               -   60.00%    投資設(shè)立

 江西于都萬(wàn)年青聚通環(huán)保有限公司      危險(xiǎn)廢物經(jīng)營(yíng)、技術(shù)服務(wù)等         -   55.00%    投資設(shè)立

 于都萬(wàn)年青礦業(yè)有限公司          石灰石礦產(chǎn)品生產(chǎn)及銷(xiāo)售          -   100.00%   投資設(shè)立

                      道路貨物運(yùn)輸、供應(yīng)鏈管理

 贛州萬(wàn)年青供應(yīng)鏈管理有限公司                            -   100.00%   投資設(shè)立

                      服務(wù)等

                      貨物運(yùn)輸、貨物進(jìn)出口、國(guó)

 江西南方萬(wàn)年青國(guó)貿(mào)有限公司                             -   100.00%   投資設(shè)立

                      內(nèi)貿(mào)易代理等

                      預(yù)拌商品混凝土的生產(chǎn)、運(yùn)

 瑞昌市民杰混凝土有限公司                              -   80.00%    收購(gòu)

                      輸、泵送、銷(xiāo)售等

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                     建筑用石加工，非金屬礦及

 德安萬(wàn)年青新型建材有限公司       制品銷(xiāo)售、制造，固體廢物   -   100.00%   投資設(shè)立

                     治理，建筑材料銷(xiāo)售等

                     礦產(chǎn)資源開(kāi)采、建筑用石加

 樂(lè)平萬(wàn)年青上堡礦業(yè)有限公司                      -   60.00%    投資設(shè)立

                     工、非金屬礦及制品銷(xiāo)售等

                     新型建筑材料制造、銷(xiāo)售，

 廬山萬(wàn)年青新型材料有限公司       非金屬礦及制品銷(xiāo)售、制造   -   67.00%    投資設(shè)立

                     等

 鷹潭市信江混凝土有限公司        混凝土生產(chǎn)及銷(xiāo)售       -   51.00%    收購(gòu)

                     道路貨物運(yùn)輸、水泥制品、

 江西萬(wàn)磊新型材料有限公司                       -   51.00%    投資設(shè)立

                     新型建材生產(chǎn)及銷(xiāo)售

                     道路貨物運(yùn)輸、水泥制品、

 贛州萬(wàn)建新型材料有限公司                       -   100.00%   投資設(shè)立

                     新型建材生產(chǎn)及銷(xiāo)售

                     儲(chǔ)能技術(shù)服務(wù)，各類(lèi)發(fā)電技

 江西南方萬(wàn)年青新能源有限公司                     -   100.00%   投資設(shè)立

                     術(shù)服務(wù)

                     道路貨物運(yùn)輸、水泥制品、

 吉安南方萬(wàn)年青新型材料有限公司                    -   63.75%    投資設(shè)立

                     新型建材生產(chǎn)及銷(xiāo)售

資料來(lái)源：公司提供

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附錄五 主要財(cái)務(wù)指標(biāo)計(jì)算公式

 指標(biāo)名稱                 計(jì)算公式

 短期債務(wù)                 短期借款+應(yīng)付票據(jù)+1 年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債+其他短期債務(wù)調(diào)整項(xiàng)

 長(zhǎng)期債務(wù)                 長(zhǎng)期借款+應(yīng)付債券+租賃負(fù)債+其他長(zhǎng)期債務(wù)調(diào)整項(xiàng)

 總債務(wù)                  短期債務(wù)+長(zhǎng)期債務(wù)

                      未受限貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)+應(yīng)收票據(jù)+應(yīng)收款項(xiàng)融資中的應(yīng)收票據(jù)+其他現(xiàn)金類(lèi)

 現(xiàn)金類(lèi)資產(chǎn)

                      資產(chǎn)調(diào)整項(xiàng)

 凈債務(wù)                  總債務(wù)-盈余現(xiàn)金

 總資本                  總債務(wù)+所有者權(quán)益

                      營(yíng)業(yè)總收入-營(yíng)業(yè)成本-稅金及附加-銷(xiāo)售費(fèi)用-管理費(fèi)用-研發(fā)費(fèi)用+固定資產(chǎn)折舊、油氣

 EBITDA               資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)折舊+使用權(quán)資產(chǎn)折舊+無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)+長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷(xiāo)+

                      其他經(jīng)常性收入

 EBITDA 利息保障倍數(shù)        EBITDA /（計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用的利息支出+資本化利息支出）

 FFO                  EBITDA-凈利息支出-支付的各項(xiàng)稅費(fèi)

 自由現(xiàn)金流（FCF）           經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流（OCF）-資本支出

 毛利率                  （營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本） /營(yíng)業(yè)收入×100%

 EBITDA 利潤(rùn)率           EBITDA /營(yíng)業(yè)收入×100%

 總資產(chǎn)回報(bào)率               （利潤(rùn)總額+計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用的利息支出）/[（本年資產(chǎn)總額+上年資產(chǎn)總額）/2]×100%

 產(chǎn)權(quán)比率                 總負(fù)債/所有者權(quán)益合計(jì)*100%

 資產(chǎn)負(fù)債率                總負(fù)債/總資產(chǎn)*100%

 速動(dòng)比率                 （流動(dòng)資產(chǎn)-存貨）/流動(dòng)負(fù)債

 現(xiàn)金短期債務(wù)比              現(xiàn)金類(lèi)資產(chǎn)/短期債務(wù)

注：（1）因債務(wù)而受到限制的貨幣資金不作為受限貨幣資金；（2）如受評(píng)主體存在大量商譽(yù)，在計(jì)算總資本、總資產(chǎn)回

報(bào)率時(shí)，我們會(huì)將超總資產(chǎn) 10%部分的商譽(yù)扣除。

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附錄六 信用等級(jí)符號(hào)及定義

一、中長(zhǎng)期債務(wù)信用等級(jí)符號(hào)及定義

 符號(hào)                   定義

 AAA                  債務(wù)安全性極高，違約風(fēng)險(xiǎn)極低。

 AA                   債務(wù)安全性很高，違約風(fēng)險(xiǎn)很低。

 A                    債務(wù)安全性較高，違約風(fēng)險(xiǎn)較低。

 BBB                  債務(wù)安全性一般，違約風(fēng)險(xiǎn)一般。

 BB                   債務(wù)安全性較低，違約風(fēng)險(xiǎn)較高。

 B                    債務(wù)安全性低，違約風(fēng)險(xiǎn)高。

 CCC                  債務(wù)安全性很低，違約風(fēng)險(xiǎn)很高。

 CC                   債務(wù)安全性極低，違約風(fēng)險(xiǎn)極高。

 C         債務(wù)無(wú)法得到償還。

注：除 AAA 級(jí)，CCC 級(jí)（含）以下等級(jí)外，每一個(gè)信用等級(jí)可用“+”、“－”符號(hào)進(jìn)行微調(diào)，表示略高或略低于本等級(jí)。

二、債務(wù)人主體信用等級(jí)符號(hào)及定義

 符號(hào)                   定義

 AAA                  償還債務(wù)的能力極強(qiáng)，基本不受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，違約風(fēng)險(xiǎn)極低。

 AA                   償還債務(wù)的能力很強(qiáng)，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響不大，違約風(fēng)險(xiǎn)很低。

 A                    償還債務(wù)能力較強(qiáng)，較易受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，違約風(fēng)險(xiǎn)較低。

 BBB                  償還債務(wù)能力一般，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較大，違約風(fēng)險(xiǎn)一般。

 BB                   償還債務(wù)能力較弱，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響很大，違約風(fēng)險(xiǎn)較高。

 B                    償還債務(wù)的能力較大地依賴于良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，違約風(fēng)險(xiǎn)很高。

 CCC                  償還債務(wù)的能力極度依賴于良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，違約風(fēng)險(xiǎn)極高。

 CC                   在破產(chǎn)或重組時(shí)可獲得保護(hù)較小，基本不能保證償還債務(wù)。

 C         不能償還債務(wù)。

注：除 AAA 級(jí)，CCC 級(jí)（含）以下等級(jí)外，每一個(gè)信用等級(jí)可用“+”、“－”符號(hào)進(jìn)行微調(diào)，表示略高或略低于本等級(jí)。

三、債務(wù)人個(gè)體信用狀況符號(hào)及定義

 符號(hào)           定義

 aaa          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)的能力極強(qiáng)，基本不受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，違約風(fēng)險(xiǎn)極低。

 aa           在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)的能力很強(qiáng)，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響不大，違約風(fēng)險(xiǎn)很低。

 a            在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)能力較強(qiáng)，較易受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，違約風(fēng)險(xiǎn)較低。

 bbb          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)能力一般，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較大，違約風(fēng)險(xiǎn)一般。

 bb           在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)能力較弱，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響很大，違約風(fēng)險(xiǎn)較高。

 b            在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)的能力較大地依賴于良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，違約風(fēng)險(xiǎn)很高。

 ccc          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務(wù)的能力極度依賴于良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，違約風(fēng)險(xiǎn)極高。

 cc           在不考慮外部特殊支持的情況下，在破產(chǎn)或重組時(shí)可獲得保護(hù)較小，基本不能保證償還債務(wù)。

 c       在不考慮外部特殊支持的情況下，不能償還債務(wù)。

注：除 aaa 級(jí)，ccc 級(jí)（含）以下等級(jí)外，每一個(gè)信用等級(jí)可用“+”、“－”符號(hào)進(jìn)行微調(diào)，表示略高或略低于本等級(jí)。

四、展望符號(hào)及定義

 類(lèi)型                   定義

 正面                   存在積極因素，未來(lái)信用等級(jí)可能提升。

 穩(wěn)定                   情況穩(wěn)定，未來(lái)信用等級(jí)大致不變。

 負(fù)面                   存在不利因素，未來(lái)信用等級(jí)可能降低。

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