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（以下內(nèi)容從華西證券《特色原料藥領軍企業(yè)，布局高端制劑正當時》研報附件原文摘錄）

博瑞醫(yī)藥(688166)
公司基于特色原料藥平臺優(yōu)勢，積極布局“制劑一體化”，從原料藥+仿制藥企業(yè)逐步向“仿創(chuàng)結(jié)合”轉(zhuǎn)型，逐步布局藥物全產(chǎn)業(yè)鏈。
化學合成能力鑄就原料藥壁壘，產(chǎn)品矩陣豐富
公司作為國內(nèi)實力較強的化學藥物合成與生產(chǎn)技術(shù)企業(yè)，多項藥物合成技術(shù)實力處于全球先進水平，主打的特色原料藥產(chǎn)品如卡泊芬凈、米卡芬凈等售價高且附加值高，公司毛利率常年維持在50%以上。2016-2022年，公司營業(yè)收入從2.01億元增長到10.17億元，CAGR達31.04%，扣非歸母凈利潤從0.14億元增長到2.40億元，CAGR達60.39%，主要系高附加值的原料藥銷售放量，同時技術(shù)轉(zhuǎn)讓與下游制劑客戶權(quán)益分成收入端的擴大。同時，公司在研原料藥項目眾多，近三分之一的管線已經(jīng)進入中試階段，覆蓋了抗腫瘤、抗真菌、腎病、貧血、造影劑等多項領域。我們認為，公司立足于特色原料藥研發(fā)壁壘與五大核心技術(shù)平臺，有望繼續(xù)保持階梯式的產(chǎn)品組合，為長期業(yè)績提供強大支撐。
基于原料藥優(yōu)勢布局“制劑一體化”，“仿創(chuàng)結(jié)合”打造新增長極
1）憑借特色原料藥端優(yōu)勢，公司已實現(xiàn)從“原料藥起始物→cGMP高難度中間體→特色原料藥→制劑產(chǎn)品”的全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋，先后取得了恩替卡韋片、磺達肝癸鈉注射液、注射用米卡芬凈鈉、磷酸奧司他韋膠囊、磷酸奧司他韋干混懸劑、注射用伏立康唑、甲磺酸艾立布林注射液等藥品批件，另有一系列制劑產(chǎn)品在審評中。公司曾經(jīng)成功開發(fā)的恩替卡韋，通過與正大天晴合作，2010年完成恩替卡韋制劑在國內(nèi)首仿上市，打破了BMS恩替卡韋的進口壟斷，并快速占領市場，2019年市占率超40%。2023年2月，公司的甲磺酸艾立布林注射液獲批上市，此前中國僅有衛(wèi)材的原研產(chǎn)品上市，此次首仿成功再次驗證了公司的藥物合成能力。同時，公司不斷推進包括鐵劑和吸入劑在內(nèi)的復雜制劑產(chǎn)品梯隊建設，充實高端產(chǎn)品矩陣。
2）在創(chuàng)新藥方面，公司基于偶聯(lián)藥物技術(shù)平臺，自主研發(fā)了BGC0228、BGC0222、BGM0504等藥物。BGC0228相比ADC藥物，因分子量較小，可以增強腫瘤穿透性、降低免疫原性以及生產(chǎn)成本較低，主要針對胰腺癌、結(jié)直腸癌、食管癌、卵巢癌等實體瘤；BGM0504注射液是公司自主研發(fā)的GLP-1和GIP受體雙重激動劑，有控制血糖、減重和治療非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等生物學效應，具有多種代謝疾病治療潛力。截至目前，已獲批的禮來GIP/GLP-1雙受體激動劑Tirzepatide上市不到9個月，銷售額達4.83億美元，市場空間極大，目前國內(nèi)尚無同類靶點藥物獲批上市。
盈利預測與投資建議
綜上，考慮到公司作為國內(nèi)實力較強的化學藥物合成與生產(chǎn)技術(shù)企業(yè)，隨著公司原料藥穩(wěn)健增長+制劑產(chǎn)品逐步放量+創(chuàng)新藥提供遠期潛力，我們認為，公司業(yè)績將保持平穩(wěn)增長。
我們預計，2023-2025年營業(yè)收入分別為11.86/13.68/16.47億元，2023-2025年歸母凈利潤分別為2.78/3.32/4.16億元，2023-2025年EPS分別為0.66/0.79/0.99元，對應2023年5月25號23.35元/股股價，2023-2025年PE分別為35/30/24X，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。
風險提示
創(chuàng)新藥研發(fā)風險、產(chǎn)品被替代的風險、一致性評價、帶量采購等政策影響的價格風險、宏觀環(huán)境風險。

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