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東吳證券股份有限公司吳勁草,石旖瑄近期對(duì)中國(guó)中免進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2023一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q1海南旺季助銷售抬升，匯率波動(dòng)致利潤(rùn)低于預(yù)期》，本報(bào)告對(duì)中國(guó)中免給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為161.86元。

中國(guó)中免(601888)
投資要點(diǎn)
事件：2023年4月27日下午，中國(guó)中免發(fā)布2023年第一季度報(bào)告。公司2023年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入207.69億元，同比+24%；歸母凈利潤(rùn)23.01億元，同比-10%；扣非歸母凈利潤(rùn)22.96億元，同比-10%。
受益離島免稅高景氣，單季營(yíng)收創(chuàng)新高，收入符合預(yù)期。根據(jù)海口海關(guān)數(shù)據(jù)，2023年Q1海南離島免稅銷售額合計(jì)168.70億元，同比+15%。根據(jù)公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)披露，2023年Q1三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)和?？诿捞m機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量合計(jì)1267.9億人次，同比+48%，恢復(fù)至2019年同期的95%。由于海南赴島游景氣，2023年Q1公司收入在高基數(shù)的情況下實(shí)現(xiàn)24%增長(zhǎng)，單季營(yíng)收創(chuàng)新高，符合預(yù)期。
美元匯率影響存貨成本，毛利率29.0%低于預(yù)期。2023年Q1公司毛利率為29.0%，較2022Q1同期下滑5.0個(gè)百分點(diǎn)，較2021Q1下滑10.1個(gè)百分點(diǎn)。毛利率低于預(yù)期主要原因是2022年Q4美元匯率處于高位，當(dāng)期采購(gòu)的存貨成本較高，拖累Q1所銷售貨品的毛利率水平。根據(jù)免稅折扣跟蹤數(shù)據(jù)，2023年一季度線上折扣整體穩(wěn)中有降，隨著三八節(jié)促銷活動(dòng)的結(jié)束，3月中旬后線上出貨價(jià)持續(xù)上行。
毛利率下滑導(dǎo)致利潤(rùn)水平低于預(yù)期。2023年Q1公司銷售、管理及財(cái)務(wù)費(fèi)用三費(fèi)總計(jì)占營(yíng)收比10.5%，其中銷售費(fèi)用率為9.9%，較2022Q1提高1.2個(gè)百分點(diǎn)，主要原因系?？趪?guó)際免稅城投運(yùn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率為-1.5%，較2022Q1下降1.0個(gè)百分點(diǎn)，主要系匯兌收益所致。2023年Q1公司歸母凈利率為11.1%，較2022Q1下滑4.2個(gè)百分點(diǎn)，較2021Q1下滑4.6個(gè)百分點(diǎn)，毛利率下滑導(dǎo)致歸母凈利率下滑，利潤(rùn)水平低于預(yù)期。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：海南客流的逐步恢復(fù)、疫情管控放開、國(guó)際航線的恢復(fù)有利于旅游零售行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張?jiān)俅翁崴?。中免市?chǎng)地位穩(wěn)固，隨著海口國(guó)際免稅城業(yè)績(jī)持續(xù)爬坡、三亞海棠灣一期二號(hào)地于2023年投入運(yùn)營(yíng)，公司將重新進(jìn)入市場(chǎng)份額提升通道，中長(zhǎng)期看好中國(guó)中免作為旅游零售龍頭受益跨省及出境游的逐步恢復(fù)?？紤]2023年成本端上漲超預(yù)期及供應(yīng)鏈問題導(dǎo)致毛利率低于預(yù)期，下調(diào)公司2023-2025年盈利預(yù)期，歸母凈利潤(rùn)分別為94.66/133.34/157.01億元（前值123.27/151.33/184.83億元），對(duì)應(yīng)PE38/27/23倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、居民奢侈品消費(fèi)意愿不足的風(fēng)險(xiǎn)、海南自貿(mào)港建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中銀證券李小民研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)94.11%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利120.6億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為27.72。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有40家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)33家，增持評(píng)級(jí)7家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為239.99。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，中國(guó)中免（601888）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力優(yōu)秀，營(yíng)收成長(zhǎng)性優(yōu)秀。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：存貨/營(yíng)收率增幅、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)4.5星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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